【文档说明】不同视角下银行ETF投资价值分析及典型案例课件.pptx，共(15)页，551.012 KB，由小橙橙上传

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内容目录短期银行业景气度向上，中长期转型效果可期4宏观经济复苏延续，政策回归常态化4短期视角：银行业基本面确定性向上7长期视角：银行风险定价能力提升，综合化转型加速11中证银行指数估值在低位，股息率较高13易方达中证银行ETF1512图

表目录图1：2021年一季度GDP增长18.3%4图2：居民消费也在持续恢复4图3：官方制造业PMI持续在荣枯线以上5图4：工业企业利润和制造业投资大幅改善5图5：每百人新冠疫苗接种量5图6：欧美主要国家制造业PMI持续在荣枯线以上6图7：M2

和社融增速见顶进入回落态势6图8：美国十年期国债到期收益率基本回到了疫情前水平7图9：同业存单发行利率较去年4月大幅回升7图10：2021年商业银行净利润预计为8.0%7图11：2020年四季度商业银行净息差小幅回升8图12：上市银行净息差水平8图13：银行业不良率微幅上升，但关注率大幅下降，资

产质量包袱减轻10图14：在监管部门要求下，银行不良贷款的认定越来越严格，不良确认力度加大10图15：商业银行拨备覆盖率仍处在较高水平11图16：美国商业银行净息差长期以来高于我国商业银行11图17：中美欧日韩代表性银行20

19年净息差水平12图18：上市银行手续费及佣金收入占营收比重处在上升渠道12图19：美国银行非息收入占营收比重约为35%13图20：中证银行指数PB值处于历史地位14图21：中证银行指数相对PB值历史低

位14图22：中证银行指数相对PE值处于一个低位14图23：中证银行指数股息率15表1：中证银行指数成分股及权重13表2：易方达中证银行ETF基本信息16短期银行业景气度向上，中长期转型效果可期宏观经济复苏

延续，政策回归常态化银行板块是一个比较明显的顺周期行业，宏观经济是投资银行股的核心逻辑，宏观经济向好，银行基本面表现好，宏观经济下行，银行基本面就会变差。市场预期2021年实际GDP增速在8%以上，宏观经济

向好将驱动2021年银行业绩实现较高增长。后疫情时代，我国投资、消费多点发力，经济复苏态势较好。全球疫苗接种快速推进，疫情逐步得到遏制，全球经济复苏态势增强，我国经济有望形成内外需共振。同时我国政策自2020年下半年

逐步回归常态化，M2和社融增速都相继见顶回落，2021年银行和实体将面对更紧的流动性约束，有利于银行稳定净息差。因此在经济向好和政策回归常态化的大环境下，2021年银行业景气度确定性提升。中长期来看，“十四五”规划指出，经济运行保持在合理区间，更加注重提升发展质量效益。整体来看，“十四五”期间我国

经济仍会保持在一个比较好的水平，银行业会在一个良好的经济环境下经营。消费、投资多点发力，经济复苏较好2020年我国实际GDP增长2.3%，是全球主要经济体中唯一实现正增长的国家。2021年WIND预测平均GDP增速为8.6

5%，对应的2020-2021年年均复合增速为5.4%，经济增长动能仍比较强。2020年疫情对我国经济带来短暂冲击，银行业业绩也大幅下降。但我国疫情防控较好，且政策出台及时有效，因此我国经济自去年下半年开始就进入持续复苏态势。2021年随着投资、消费等多点发力，我国

经济有望回到潜在增长水平。一季度GDP增长了18.3%，官方制造业PMI自去年3月以来持续在荣枯线以上，前三个月制造业投资累计同比增速为29.8%，社会消费品零售总额累计同比增长33.9%，经济复苏动能较强

。图1：2021年一季度GDP增长18.3%图2：居民消费也在持续恢复-10.00-5.000.0010.0015.0020.002010-032010-092011-032011-092012-032012-09

2013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-03GDP:不变

价:当季同比GDP:不变价:累计同比%-30.00-20.00-10.0010.005.000.0020.0030.002017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-1220

19-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-02社会消费品零售总额:累计

同比340.00%图3：官方制造业PMI持续在荣枯线以上图4：工业企业利润和制造业投资大幅改善30.0035.0040.0045.0050.0055.002017-022017-042017-062017-0820

17-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-0

22020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04制造业PMI制造业PMI:中型企业制造业PMI:大型企业制造业PMI:小型企业%-50.00.050.0100.0150.0200.050

.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0-40.02017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-

122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-02固定资产投资(不含农户)完成额:制造业:累

计同比规模以上工业企业:利润总额:累计同比（右轴）%%中国美国德国英国4疫苗接种快速推进，全球经济复苏态势增强截止2021年4月24日，美国每百人接种疫苗67.5剂次，英国每百人接种68.1剂次，德国每百人集中30.1剂次，我国每百人接种15.3剂次。欧美疫苗接

种节奏较快，经济复苏态势将进一步强化。美国、欧元区制造业PMI自去年下半年就持续站在荣枯线以上，且处于持续提升态势。日本制造业PMI自2021年2月也站在了荣枯线以上。我们认为我国经济将形成内外需共振，2021年有望恢复到潜在增长水平。图5：每百人新冠疫苗接种量80.00剂次70.006

0.0050.0040.0030.0020.0010.000.00图6：欧美主要国家制造业PMI持续在荣枯线以上70.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.0030.002017-012017-032017

-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-01

2020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-03美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI日本:制造业PMI欧元区:制造业PMI德国:制造业PMI2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012

018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09202

0-112021-012021-03M2:当月同比社会融资规模存量:期末同比5货币政策回归常态化，不急转弯2020年底的中央经济工作会议以及2021年3月的政府工作报告均表明，2021年要保持宏观政策连续性稳定性可持续性，处理好恢复经济与防范风险的关系。2021年4月30日的政治局会议

也强调要辩证看待当前经济形势，会议认为经济恢复取得明显成效，但仍然不均衡、不稳固，要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯。因此，在经济延续复苏态势下，货币政策也将回归常态化，但仍未到转向的时候。同业存单利率和十年期国债利率自去年5月开始持续提升，其中十年期国债利率已基本回到了疫情前水平

。M2和社融增速也相继见顶进入下行趋势，2021年银行和实体将会面对更紧的流动性约束，有利于银行稳定净息差。图7：M2和社融增速见顶进入回落态势17.00%15.0013.0011.009.007.005.00图8：美国十年期国债到期收益率基

本回到了疫情前水平图9：同业存单发行利率较去年4月大幅回升预计2021年净息差企稳或微幅回升我国商业银行的盈利模式主要是以较低的成本吸纳存款，然后以更高的利率给居民和企业放贷，存贷利差（净息差）是我国商业银行利润的主要来源。2020年银行业净息差大幅收窄主要是因为MLF利率持

续三次下调，共下调了35bps，以及出台多个政策鼓励商业银行向实体经济让利。但下半年随着经济持续复苏，逆周期政策逐步退出，净息差已经有所企稳。2020年一季度商业银行净息差大幅回落10bps至2.10%，二三季度都稳定在2.09%的水平，四季度则小幅提升1bp至2.10%，二季度开始净息差逐步

企稳主要是央行通过打击高2.002.202.402.602.803.003.203.403.602019-04-232019-05-232019-06-232019-07-232019-08-232019-09-232019-10-232019-11-232

019-12-232020-01-232020-02-232020-03-232020-04-232020-05-232020-06-232020-07-232020-08-232020-09-232020-10-23202

0-11-232020-12-232021-01-232021-02-232021-03-23中债国债到期收益率:10年%4.003.503.002.502.001.501.000.500.00201

9-04-302019-05-312019-06-302019-07-312019-08-312019-09-302019-10-312019-11-302019-12-312020-01-312020-02-292020-03-3

12020-04-302020-05-312020-06-302020-07-312020-08-312020-09-302020-10-312020-11-302020-12-312021-01-312021-02-282021

-03-31固定利率同业存单:发行利率:1个月固定利率同业存单:发行利率:3个月固定利率同业存单:发行利率:6个月%8.0%5.0%0.0%-2.7%-5.0%-10.0%-15.0%10.0%短期视角

：银行业基本面确定性向上我国银行业已经渡过最坏时刻，预计2021年商业银行净利润增速在8.0%左右，较2020年净利润下降2.7%大幅提升，其中预计A股上市银行2021年净利润增速在10.0%左右（2020年

增速为0.7%；2021年一季度增速为4.6%。）。净息差和资产质量是近年来驱动银行基本面的核心因素，2020年受净息差收窄和拨备计提大幅增加等因素影响，国内商业银行净利润下降2.7%，是近年来净利润首次出现负增长。展望2021年，伴随宏

观经济向好以及政策回归常态化，银行资产质量悲观预期将大幅改善，净息差也将企稳或微幅回升，我们预计2021年商业银行净利润有望达到近几年较高水平。图10：2021年商业银行净利润预计为8.0%15.0%商业银行净利润同比增速6注：新口径为将信用卡分期收入调整到利息收入。资产质量压力减轻，

存量不良出清有助于改善市场预期银行资产质量主要看企业和居民还款能力，由于我国居民个人贷款占比较低且以按揭贷款为主，因此银行资产质量核心影响因子主要是企业的偿债能力。我成本结构性存款、互联网存款等来降低银行负债端成本。展望2021年，一季度

商业银行净息差在按揭重定价冲击下预计仍有所下行，上市银行一季度净息差为2.00%，同比收窄7bps，环比2020年全年收窄4bps，预计为阶段性低点，2021年全年净息差大概率企稳或微幅回升。逆周期政策退出，市场利率已经基本回升到疫情前水平。同时，2021年宏

观经济向好，企业融资需求旺盛，但信用政策较去年边际收紧，银行议价能力提升，新发放贷款利率已经有所上行。不过考虑到市场利率上行后银行主动负债成本也将提升，以及监管大概率不愿意看到贷款利率大幅上行，因此我们预计2021年商业银行净息差企稳或微幅回升，对

银行净利润由负贡献或转为小幅正贡献。图11：2020年四季度商业银行净息差小幅回升2.302.252.202.152.102.052.001.951.902016-062016-082016-102016-122017-02201

7-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-0820

19-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-12商业银行:净息差（%）2.07%2.06%2.04%2.04%2.02%2.00%2.00%1.98%1.96%1.94%2.08%图12：上市银行

净息差水平2.12%2.10%2.10%2019年2020Q12020年2021Q1净息差（新口径）7们选取工业企业利息保障倍数（12个月移动平均）来衡量企业的偿债能力，可以看到这个指标在2020年11月份出现2018年以来的首次回升，且以提升到较高水平。随着经济的持续复苏

，我们认为该指标有望保持在较好水平。因此我们判断企业的偿债能力大幅增强，这也意味银行未来银行不良生成率将有所下降。2020年商业遵循“多处置、多确认、多计提”的原则，不良存量包袱大幅减轻，轻装上阵有助于改善市场对资产质量的担忧。市场投

资者一直对银行账面不良真实性存疑，这也成为制约银行在资本市场估值的一个因素。但2020年在监管引导下，商业银行不良确认标准进一步趋严，上市银行“不良贷款/逾期90天以上贷款”比值已经提升至150%。同时，商业银行进一步加大了不良处置力度，银保监会表示2020年银行业共处置不良资产3.

02万亿元。根据银保监会披露的数据，2020年末商业银行不良余额2.7万亿元，较年初分别增长了2879亿元，不良贷款率1.84%，较年初下降了2bps，其中四季度不良实现双降。同时，2020年末商业银行关注率

2.57%，较年初下降了34bps，意味着更多的关注类贷款确认成了不良贷款。整体来看，2020年商业银行根据监管要求，不良认定标准进一步严格，更多的关注类、逾期类贷款确认成了不良贷款，同时又加大了不良处置力度，使得加

强了不良认定标准后的商业银行不良率仍出现了下行。500%图13：规模以上工业企业偿债能力680%660%640%620%600%580%560%540%520%2014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-02201

6-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-02注：利息保障倍数=（利润总额+财务费用）/财务费用。工业企业利息保障倍数（12个月移动平

均）8我国商业银行拨备覆盖率仍处在较高水平，为未来银行业绩增长提供充足的安全垫。2020年由于银行不良认定标准进一步趋严，因此商业银行拨备覆盖率略有下降，2020年末商业银行拨备覆盖率为215%，较年初下

降了19.3个百分点。但215%的拨备覆盖率水平意味着商业银行为一元的不良贷款计提了两元多的拨备，在2020年商业不良确认标准收严的情况，我们认为这个不良拨备覆盖率水平是比较高的，未来商业银行可以通过释放拨备覆盖率来实现业绩持续稳定增长。2014-122015-032015-062015

-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03

2019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-12商业银行不良率商业银行关注率图14：银行业不良率微幅上升，但关注率大幅下降，资产质量包袱减轻4.50%4.003.503.002.502.001.501.000.500.00图15：在监管部门要求

下，银行不良贷款的认定越来越严格，不良确认力度加大170%150%130%110%90%70%50%上市银行不良贷款/逾期贷款上市银行不良贷款/逾期90天以上贷款9图16：商业银行拨备覆盖率仍处在较高水平270.0250.0230.0210.0190.0170.0150.02

90.02014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-0620

18-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-12商业银行拨备覆盖率%2010/122011/042011/082011/122012/042012/

082012/122013/042013/082013/122014/042014/082014/122015/042015/082015/122016/042016/082016/122017/042017/082017/122018/042018/0

82018/122019/042019/082019/122020/042020/082020/12中国商业银行净息差10美国商业银行净息差长期视角：银行风险定价能力提升，综合化转型加速中长期角度来看，市场担忧未来我国经济增速放缓和进入低利率市场环境后

，商业银行净息差是否就会降到一个很低的水平，银行板块也就没有投资价值了。首先，我国经济转型成效明显，“十四五”期间我国经济仍将保持不错的增长，为银行业的经营提供良好的经营环境。其次，参考美国商业银行发展经验，在美国低经济增速和低利率市场环境下，美国银行业净息差却持续高于我国

商业银行净息差水平。这意味着，即使我国未来进入低经济增速低利率市场环境，我国的商业银行银行净息差也不一定会大幅收窄至低位。当然前提是我国经济转型成功进入类似美国那种更高质量的经济增长模式，以及我国商业银行风险定价能力大

幅增强，在低利率的市场化境下通过信用风险偏好下沉获得不错的贷款收益率，但能较好的管控好资产质量。但是如果我国经济转型失败进入日本或者欧洲模式，那么银行业的净息差确实会降到一个很低的水平，银行股也就失去了投资价值。

目前我国经济转型升级成效明显，我国经济长期向好的基本面没有改变，因此我们认为中长期角度银行板块也存在不错的投资价值。图17：美国商业银行净息差长期以来高于我国商业银行4.00%3.503.002.502.001.501.

00随着我国经济进入新常态，商业银行轻型化转型是必然发展趋势。近年来大型商业银行和股份制银行纷纷加大财富管理布局、推动投商行一体化，转型效果日益显现。这意味着我国商业银行正在逐步摆脱对存贷利差的依赖，通过大力发展财富管理等业务来拓展收入来源。从上市银行手续费及佣金净收入占营收比重整体处于提升态势，

由2011年的17%提升到近几年的20%左右。美国商业银行非息收入占营收比重在35%左右，我国银行业经营环境虽然和美国差距较大，但我国综合化转型在加速，非息收入未来仍有较大的提升空间。图18：中美欧日韩代表性银行2019年净息差水平3.50%3.0

02.502.001.501.000.500.00图19：上市银行手续费及佣金收入占营收比重处在上升渠道24.0%22.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%2010年2011年2012年2013年2014年2015年

2016年2017年2018年注明：2019和2020年部分上市银行信用卡手续费计入利息收入，为保持口径一致性，上图未展示2019-2020年数据。10.0%上市银行手续费及佣金净收入占营收比重11中证银行指数

估值在低位，股息率较高中证银行指数（指数代码：399986.SZ）于2013年7月15日由中证指数有限公司发布，基日为2004年12月31日，基点为1000点。目前中证银行指数成股份共36家银行，其中招商银行实第一大权重股，权重为15.74%，前五大

权重股合计权重为51.06%，前十大权重股合计权重为72.33%。表1：中证银行指数成分股及权重代码简称权重（%）代码简称权重（%）600036.SH招商银行15.74601838.SH成都银行0.96601166.SH兴业银行13.84601997.SH贵阳银行

0.83000001.SZ平安银行8.44601128.SH常熟银行0.82601398.SH工商银行7.67601658.SH邮储银行0.78601328.SH交通银行5.37601998.SH中信银行0.66600000.S

H浦发银行5.10601916.SH浙商银行0.54002142.SZ宁波银行4.61002966.SZ苏州银行0.51600016.SH民生银行4.25002958.SZ青农商行0.48601288.SH农业银行

3.86601577.SH长沙银行0.42601229.SH上海银行3.45600908.SH无锡银行0.37600919.SH江苏银行3.07002807.SZ江阴银行0.37601169.SH北京银行2.81601077.SH渝农商行0.3

0601988.SH中国银行2.79002839.SZ张家港行0.28601818.SH光大银行2.57601860.SH紫金银行0.28601009.SH南京银行2.40600928.SH西安银行0.28600926.SH杭州银行1.98002936.SZ郑州银行0.266019

39.SH建设银行1.95603323.SH苏农银行0.24600015.SH华夏银行1.57002948.SZ青岛银行0.17注明：数据截止2021/4/27。银行板块一般采用PB估值法，当前中证银行指数

绝对估值和相对估值都处于一个历史地位。截止2021年5月6日，中证银行指数PB（LF）仅0.72x，相对万得全A(除金融、石油石化)PB值为0.25，均处在历史地位。从PE相对估值体系来看，中证银行指数PE值相对万得全A(除金融、石油石化)PE值为0.20，也处在一个较低位置。图20：美国银行

非息收入占营收比重约为35%39.0%38.0%37.0%36.0%35.0%34.0%33.0%32.0%31.0%30.0%2011201220132014201520162017201820192020非息收入占营收比重12图22：中证银行指数相对

PB值历史低位图23：中证银行指数相对PE值处于一个低位注明：数据截止2021/5/6。注明：数据截止2021/5/6。中证银行指数股息率基本在3.5%-6.0%之间，高于十年期国债到期收益率，略低于一年期理财产品预期收益率，债券属性回报率较高。2013-2020年银

行指数股息率均值为4.28%、十年期国债到期收益率均值为3.44%、一年期理财产品预期收益率均值为4.75%。0.50图21：中证银行指数PB值处于历史地位1.501.401.301.201.101.000.900.800.700.60注明：数据截止2021/5/6。中证银

行指数PB(LF)0.600.550.500.450.400.350.300.250.200.150.10中证银行指数PB(LF)/Wind非金融两油PB(TTM)0.100.150.200.250.300.350.40中证银行指数PE(TTM)/Wind非金融两油

PE(TTM)13综上，2021年银行业景气度向上确定性高，当前中证银行指数绝对和相对估值都处于低位，且股息率较高，银行ETF投资价值凸显，可关注易方达中证银行ETF。易方达中证银行ETF紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小

化，由易方达基金公司发行管理。易方达基金成立于2001年，截至2021年3月末，管理规模超过2.3万亿元。易方达中证银行ETF易方达基金成立于2001年，通过市场化、专业化的运作，依托于资本市场，为境内外客户提供资产管理

解决方案，实现长期可持续的投资回报。截至2021年3月31日，公司总资产管理规模超过2.3万亿元，是国内最大的公募基金管理公司，客户包括个人投资者及央行、主权基金、社保基金、养老金、大型金融机构等境内外各

类机构投资者。公司总部设在广州，在北京、上海、深圳、香港等地设有分公司或子公司。易方达中证银行ETF基金经理是刘数荣，经济学硕士。曾任招商银行资产托管部基金会计，易方达基金管理有限公司核算部基金核算专员、指数与量化投资部运

作支持专员、基金经理助理，现任易方达基金管理公司基金经理。拥有丰富的指数型基金管理经验，历任管理基金数量为23只，在任管理基金数量为16只，在管基金总规模为378.02亿元。图24：中证银行指数股息率6.005.505.004.504.00

3.503.002.502.002013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年中证银行指数股息率（近12个月）十年期国债利率年均值一年期理财产品收益率年均值1415表2：易方达中证银行ETF基本信息

基金全称易方达中证银行交易型开放式指数证券投资基金基金简称易方达中证银行ETF基金代码516313.OF基金管理人易方达基金管理有限公司基金经理刘树荣基金托管人中国建设银行股份有限公司上市板-运作方式契约型开放式投资类型股票型基金，被动指数型基金比较基准中证银行指数收益率投资目

标紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。投资范围本基金的投资范围包括标的指数成份股及备选成份股(含存托凭证)，除标的指数成份股及备选成份股以外的其他股票(包括创业板，中小板以及其他依法发行，上市的股票，存托凭证)，债券，债券

回购，资产支持证券，银行存款，同业存单，货币市场工具，金融衍生工具(包括股指期货，股票期权等)以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具.如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种，本基金管理人可以将其纳入投资范围，其投资原则及投资比例按法律法规或监管机构的相

关规定执行.本基金将根据法律法规的规定参与转融通证券出借及融资业务.本基金投资于标的指数成份股及备选成份股的资产不低于非现金资产的80%且不低于基金资产净值的90%，因法律法规的规定而受限制的情形除外。管理费率0.15%托管费率0.05%认购费率金额<50万元0.80%50万元<=金额<

100万元0.50%100万元<=金额1000元/笔投资建议宏观经济是投资银行股的核心逻辑，2021年我国经济向好，政策回归常态化，银行业景气度向上确定性高。同时，当前中证银行指数绝对和相对估值都处于低位，且股息率较高，投资价值凸显。中长期来看

，我国经济转型成效明显，银行风险定价能力和综合化转型也都在加速，因此中证银行指数中长期价值仍在，我们维持行业“超配”评级。风险提示若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策超预期宽松对净息差的负面影响、经济下行超预期导致不良贷款大幅增加等。